[摘 要]本文在回顧西方財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的基礎(chǔ)上，歸納總結(jié)了我國(guó)財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的現(xiàn)狀及特點(diǎn)，并預(yù)測(cè)了我國(guó)財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的發(fā)展趨勢(shì)。

　　[關(guān)鍵詞]財(cái)務(wù)預(yù)警；實(shí)證研究；財(cái)務(wù)危機(jī)

　　財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究是隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展而產(chǎn)生和不斷深入的。國(guó)外證券市場(chǎng)經(jīng)歷了上百年的發(fā)展，財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究在利益相關(guān)者對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測(cè)信息需求的推動(dòng)下，不斷創(chuàng)新和擴(kuò)展，形成了成熟的理論；而我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展不過短短幾十年，財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究才剛剛起步。筆者在這里就中外財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的相關(guān)狀況作一簡(jiǎn)略探討。

　　一、國(guó)外財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的歷史回顧

　　1、一元判定模型的研究

　　1932年Fitzpatrick以19家公司為樣本，運(yùn)用單個(gè)財(cái)務(wù)比率將樣本劃分為破產(chǎn)和非破產(chǎn)兩組進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)凈利率／股東權(quán)益和股東權(quán)益／負(fù)債對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)的判別能力最高，自此開創(chuàng)了財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警實(shí)證研究的先河。而后，1966年Beaver對(duì)1954～1964年間79家失敗企業(yè)和對(duì)應(yīng)的79家成功企業(yè)的30個(gè)財(cái)務(wù)比率進(jìn)行了研究，在排除行業(yè)因素和公司資產(chǎn)規(guī)模因素的前提下，得出以下財(cái)務(wù)比率對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)的預(yù)測(cè)是有效的：現(xiàn)金流量 ／ 債務(wù)總額，凈收益 ／ 資產(chǎn)總額，債務(wù)總額 ／ 資產(chǎn)總額。

　　2、多元線性判定模型的研究

　　為了彌補(bǔ)一元判定模型的缺陷，1968年Altman首先將多元線性判別法引入財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警研究領(lǐng)域，根據(jù)行業(yè)和資產(chǎn)規(guī)模，他選擇了33家破產(chǎn)公司和33家非破產(chǎn)公司作為研究樣本，以誤判率最小的原則確定了5個(gè)變量作為判別變量，其多元線性判定模型為：Z＝1.2×1＋1.4×2＋3.3×3＋0.6×4＋1.0×5，判別變量分別為營(yíng)運(yùn)資本 ／ 總資產(chǎn)，留存收益 ／ 總資產(chǎn)，息稅前收益 ／ 總資產(chǎn)，股票市值 ／ 債務(wù)的賬面價(jià)值，銷售收入 ／ 總資產(chǎn)。此后，有許多學(xué)者采用類似的方法進(jìn)行研究，對(duì)模型加以改造，只是選取的變量指標(biāo)或者指標(biāo)系數(shù)不同而已。

　　3、多元邏輯回歸模型

　　在1980年Ohlson第一個(gè)將邏輯回歸方法引人財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警領(lǐng)域，他選擇了1970～1976年間破產(chǎn)的105家公司和2058家非破產(chǎn)公司組成的配對(duì)樣本，分析了樣本公司在破產(chǎn)概率區(qū)間上的分布以及兩類錯(cuò)誤和分割點(diǎn)之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、業(yè)績(jī)和當(dāng)前的融資能力進(jìn)行財(cái)務(wù)危機(jī)的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率達(dá)到96.12％。邏輯回歸分析方法使財(cái)務(wù)預(yù)警得到了重大改進(jìn)，克服了傳統(tǒng)判別分析中的許多問題，包括變量屬于正態(tài)分布的假設(shè)以及破產(chǎn)和非破產(chǎn)企業(yè)具有同一協(xié)方差矩陣的假設(shè)。

　　4、多元概率化回歸模型

　　1980年Ohlson采用概率化回歸方法進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警研究，他選擇1970～1976年間破產(chǎn)的105家公司和2 058家非破產(chǎn)公司組成的配對(duì)樣本，采用極大似然法，通過每個(gè)樣本個(gè)體的破產(chǎn)與非破產(chǎn)的聯(lián)合概率最大來(lái)構(gòu)造模型，其研究思路與多元邏輯回歸相似，不同之處是多元概率化假設(shè)樣本服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布，且尋求破產(chǎn)概率的方法不同，所以其缺陷類似于多元邏輯方法。

　　5、人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型

　　1991年Tam采用人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警研究，通過輸入層、隱藏層和輸出層的人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)的模擬構(gòu)建模型，具有較好的模式識(shí)別能力和容錯(cuò)能力，能夠處理資料遺漏和錯(cuò)誤，可隨時(shí)依據(jù)新數(shù)據(jù)資料進(jìn)行自我學(xué)習(xí)訓(xùn)練，適用于今日復(fù)雜多變的企業(yè)運(yùn)作環(huán)境，但其理論基礎(chǔ)比較抽象，對(duì)人體大腦神經(jīng)模擬的科學(xué)性和準(zhǔn)確性有待進(jìn)一步加強(qiáng)，因而使用性大大降低。

　　二、我國(guó)財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的現(xiàn)狀及特點(diǎn)

　　1、我國(guó)財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究主要借鑒國(guó)外的研究成果。

　　我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的建立和資本市場(chǎng)的發(fā)展歷史相對(duì)較短，證券法規(guī)體系不健全以及破產(chǎn)機(jī)制不完善阻礙了實(shí)證研究的步伐，財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的起步較晚，在研究方法上主要借鑒國(guó)外的成果利用我國(guó)的數(shù)據(jù)構(gòu)建類似的模型。如陳靜于1999年利用一元判定分析方法以1998年底的27家ST公司與同行業(yè)同規(guī)模的非ST公司作為樣本進(jìn)行研究；張玲于2000年利用多元線形判定方法以深滬交易所120家上市公司作為樣本進(jìn)行研究；吳世農(nóng)于2001年利用邏輯回歸和多元概率化回歸方法進(jìn)行研究；楊保安于2002年利用人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型方法進(jìn)行研究。

　　2、我國(guó)財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究對(duì)象的界定是以財(cái)務(wù)狀況是否異常為標(biāo)準(zhǔn)。

　　如何界定財(cái)務(wù)預(yù)警研究的對(duì)象是進(jìn)行實(shí)證研究的前提，它涉及到研究樣本的選擇及模型的構(gòu)造。在國(guó)外的大多數(shù)研究中，將企業(yè)根據(jù)破產(chǎn)法提出破產(chǎn)申請(qǐng)的行為作為界限，這主要是因?yàn)槠髽I(yè)提出破產(chǎn)申請(qǐng)這一行為是客觀發(fā)生的，具有高度的可度量性，容易確定研究樣本。只有極少數(shù)研究如Beaver認(rèn)為界定標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)僅僅定為企業(yè)破產(chǎn)，還包括債券不償付，銀行透支，不能支付優(yōu)先股。而我國(guó)上市公司破產(chǎn)機(jī)制不健全，到目前為止尚不存在實(shí)際破產(chǎn)的案例，所以我國(guó)實(shí)證研究對(duì)象的界定是以財(cái)務(wù)狀況是否異常為標(biāo)準(zhǔn)，這符合我國(guó)的國(guó)情及上市公司的特點(diǎn)。

　　3、我國(guó)財(cái)務(wù)預(yù)警模型指標(biāo)的選取受到財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)體系的影響。

　　財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)體系主要由反映企業(yè)基本財(cái)務(wù)狀況的指標(biāo)組成，包括財(cái)務(wù)效益狀況、資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況指標(biāo)，是對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的事后評(píng)價(jià)，是主要用于衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的一種手段。而財(cái)務(wù)預(yù)警模型指標(biāo)是由對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況異常反映最敏感的指標(biāo)組成，其目的是通過指標(biāo)的綜合加權(quán)值來(lái)預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)，是一種事前的預(yù)測(cè)?？梢?，財(cái)務(wù)預(yù)警指標(biāo)的選取不同于財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)指標(biāo)，如果用反映事后的指標(biāo)代替必需具有警示作用的先兆指標(biāo)，必然使財(cái)務(wù)預(yù)警模型的適用性與預(yù)測(cè)精度大大降低。

　　三、對(duì)我國(guó)財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究的展望

　　1、將注冊(cè)會(huì)計(jì)師的審計(jì)意見納入模型。

　　我國(guó)目前財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究大多數(shù)只是考慮定量方面的指標(biāo)，尤其是財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)，很少將定性因素納入模型并與定量指標(biāo)相結(jié)合補(bǔ)充。審計(jì)意見是注冊(cè)會(huì)計(jì)師對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告在重大方面是否公允反映其財(cái)務(wù)狀況的一種職業(yè)判斷，能夠從獨(dú)特的視角反映公司的經(jīng)營(yíng)狀況，可作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的指示燈。將其納入預(yù)警模型需要較復(fù)雜的統(tǒng)計(jì)技術(shù)處理，消除指標(biāo)之間的多重共線性，再加上審計(jì)意見納入模型必須基于以下假設(shè)：財(cái)務(wù)危機(jī)公司財(cái)務(wù)包裝或者盈余管理的可能性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于財(cái)務(wù)正常公司，其得到的非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見也要大于財(cái)務(wù)正常公司；離財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)間越近，財(cái)務(wù)危機(jī)公司出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的概率越大。目前我國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師的審計(jì)獨(dú)立性不夠，審計(jì)意見沒有很強(qiáng)的信號(hào)功能，與財(cái)務(wù)危機(jī)的相關(guān)性不顯著，在這方面的研究前提不具備，但是隨著我國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)的完善，獨(dú)立審計(jì)行業(yè)的規(guī)范，審計(jì)意見這一定量指標(biāo)的信息含量將增加，其應(yīng)用指日可待。

　　2、采用現(xiàn)金流量指標(biāo)構(gòu)建預(yù)警模型。

　　我國(guó)目前公司法中規(guī)定實(shí)行ST、PT制度，據(jù)理性經(jīng)濟(jì)人假設(shè)，上市公司的管理層及有關(guān)部門為了保留殼資源，避免出現(xiàn)虧損或連續(xù)三年虧損往往會(huì)竭盡全力采用盈余手段。財(cái)務(wù)預(yù)警模型的構(gòu)成指標(biāo)主要是取自資產(chǎn)負(fù)債表和損益表的數(shù)據(jù)，以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，容易受到盈余管理的影響，其與財(cái)務(wù)狀況的相關(guān)性大打折扣，而現(xiàn)金流量表的主要作用是提供現(xiàn)金流量方面的信息，以實(shí)收實(shí)付制為基礎(chǔ)，能較客觀地反映企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況。其分析指標(biāo)體系可分為：獲現(xiàn)能力分析如銷售現(xiàn)金比、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量；償債能力分析如現(xiàn)金流量比率、現(xiàn)金利息保障倍數(shù)；盈利質(zhì)量分析如凈利潤(rùn)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金比率、營(yíng)運(yùn)指數(shù)；發(fā)展能力分析如再投資現(xiàn)金比率、投資適當(dāng)比率；財(cái)務(wù)彈性分析如現(xiàn)金股利保障倍數(shù)、外部融資比率。利用現(xiàn)金流量指標(biāo)體系構(gòu)建財(cái)務(wù)預(yù)警模型具有現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)，因?yàn)楝F(xiàn)金流量表是上市公司重要會(huì)計(jì)報(bào)表之一，其編制原則和方法具有統(tǒng)一的規(guī)定，提供了實(shí)證研究的數(shù)據(jù)。

　　3、基于經(jīng)濟(jì)增加值的財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究。

　　我國(guó)實(shí)證研究的數(shù)據(jù)取自公司會(huì)計(jì)報(bào)表上公布的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行預(yù)警研究，然而傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)只考慮債務(wù)資本的成本，不考慮股權(quán)資本的成本，并不能說明股東價(jià)值是否保值增值，并且會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)的使用對(duì)管理者產(chǎn)生誤導(dǎo)，傾向于利潤(rùn)操縱和短期行為，不利于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。經(jīng)濟(jì)增加值是從稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)中扣除包括股權(quán)和債權(quán)的所有資本成本后的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，它不受公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的限制。通過對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，它消除了會(huì)計(jì)報(bào)表對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的扭曲，真正成為股東所定義的利潤(rùn)。因此，運(yùn)用經(jīng)濟(jì)增加值進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究克服傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的缺陷，尋找經(jīng)濟(jì)增加值與財(cái)務(wù)危機(jī)之間的相關(guān)關(guān)系在理論上是一種創(chuàng)新和突破，但是經(jīng)濟(jì)增加值作為戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)管理的工具在我國(guó)上市公司中的運(yùn)用未得到推廣，且其計(jì)算過程存在很多調(diào)整項(xiàng)目，沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，其實(shí)用性也大打折扣。

　　4、其他財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究方法的引入。

　　隨著學(xué)科的交叉發(fā)展以及財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警引起實(shí)務(wù)界和理論界的重視，其他非主流方法將會(huì)不斷引入該研究領(lǐng)域。主要值得探討的方法有：（1）功效系數(shù)法：選定與財(cái)務(wù)危機(jī)相關(guān)的評(píng)價(jià)指標(biāo)，設(shè)定其滿意值和不允許值，并計(jì)算各指標(biāo)的單項(xiàng)功效系數(shù)，再根據(jù)各指標(biāo)對(duì)企業(yè)安全的重要程度，用加權(quán)算術(shù)平均或加權(quán)幾何平均的方法得到其綜合平均數(shù)，即為該公司的綜合功效系數(shù)，根據(jù)其大小判斷公司財(cái)務(wù)危機(jī)狀況及其程度；（2）主成分分析法：在財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究中為了解決指標(biāo)之間的多重共線性，采用主成分分析法，用少數(shù)幾個(gè)潛在的主成分指標(biāo)的線形組合來(lái)表示多個(gè)與財(cái)務(wù)危機(jī)相關(guān)的指標(biāo)，簡(jiǎn)化實(shí)測(cè)指標(biāo)系統(tǒng)。

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