「摘要」本文從與公司治理結(jié)構(gòu)直接或間接相關的公司組織三個基本結(jié)構(gòu)為基點，探討我國目前建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)應考慮的或可能涉及的問題及解決思路。認為控制權配置作為均衡所有對公司有經(jīng)濟資產(chǎn)投入的利益主體在公司中的利益和權力的制度表現(xiàn)，是公司治理結(jié)構(gòu)的內(nèi)核；資本結(jié)構(gòu)在公司治理中發(fā)揮著相機控制的作用，其對公司治理的潛在影響是債務可能導致的控制權轉(zhuǎn)移甚至重新配置，產(chǎn)生新的控制權安排，由此動搖既定的治理結(jié)構(gòu)內(nèi)核；激勵結(jié)構(gòu)與公司治理密切相關，從多角度考慮的、動態(tài)的激勵結(jié)構(gòu)有助于完善公司治理。

　　「關鍵詞」公司治理　控制權　資本結(jié)構(gòu)　激勵結(jié)構(gòu)

　　引言

　　現(xiàn)代公司組織中存在三個基本結(jié)構(gòu)：治理結(jié)構(gòu)（關于控制權的配置）、資本構(gòu)成或財務結(jié)構(gòu)（關于債務和股本比例）、激勵結(jié)構(gòu)（關于監(jiān)督和獎懲經(jīng)營者的機制和形式）。在這三個基本結(jié)構(gòu)中，不僅控制權的配置直接跟治理結(jié)構(gòu)相關，而且資本構(gòu)成和激勵結(jié)構(gòu)也會對公司控制權產(chǎn)生影響，從而也跟治理結(jié)構(gòu)有關。首先，公司是“人力資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、組織性資產(chǎn)、金融資產(chǎn)、物質(zhì)資產(chǎn)等多種經(jīng)濟資產(chǎn)的集成”[1]，對投入這些經(jīng)濟資產(chǎn)的利益主體的權力就需要以法律（各國公司法、商法等）或契約（如投資協(xié)議、雇傭合約）等形式進行分工與制約，按權力“分立—制衡”原則配置公司控制權，這是公司治理結(jié)構(gòu)的內(nèi)核。其次，公司治理結(jié)構(gòu)作為激勵機制取決于公司的資本結(jié)構(gòu)，即股權與債權的適當比例。此時，債權的特殊作用是相機控制（contingentcontrol）即控制權的轉(zhuǎn)移。如從銀行等外部金融機構(gòu)舉債大筆貸款，一旦公司無法償債或違反其他約定條款，就會導致外部人染指公司決策，使控制權轉(zhuǎn)移甚至重新配置（如債轉(zhuǎn)股時），產(chǎn)生新的治理結(jié)構(gòu)安排。再者，良好的激勵結(jié)構(gòu)的目的是減少經(jīng)營者和所有者潛在的利益沖突，消除內(nèi)部人控制帶來的不良影響。而激勵結(jié)構(gòu)設置不可避免地會涉及到監(jiān)控經(jīng)營者問題，這就又回到控制權的配置，因此激勵結(jié)構(gòu)在某種程度上可以說是內(nèi)含于治理結(jié)構(gòu)之中。

　　本文將從與公司治理結(jié)構(gòu)直接或間接相關的公司組織三個基本結(jié)構(gòu)為基點，探討我國目前建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)應考慮的或可能涉及的問題及解決思路。

　　一、公司控制權整合或重新配置時權力分立的合理性和效率性

　　無論是處于完全競爭市場的公司，還是處于不完全競爭市場（轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟）中的公司，公司控制權的整合或重新配置的深層原因都是資源配置效率低于應達到的水平，公司控制權的調(diào)整作為改變公司經(jīng)濟資產(chǎn)低效運行的解救措施備受人們關注。從理論上說，只有公司治理達到這樣一種狀態(tài)，即能夠均衡所有對公司有經(jīng)濟資產(chǎn)投入的利益主體在公司中的權力和利益，才是理想的、效率最高的治理結(jié)構(gòu)。但遺憾的是完全消除道德風險、逆向選擇帶來的負影響幾乎是不可能的，因此，理想的治理結(jié)構(gòu)只能是追求的目標。但人們能采取某些措施，如對小股東利益的考慮、對內(nèi)部人控制的抑制等，以降低公司控制權整合或重新配置的成本。在完善我國公司治理的探索過程中，這一點特別有意義。下面就從保護小股東利益和抑制內(nèi)部人控制這兩個角度論述之。

　　1 股東表決權和平等待遇。德國學者G 休莫拉爾對股東大會的評語是：“它是一個由指揮者演出的，然而觀眾又是非常少的短劇?！边@是因為即使是在資本市場非常發(fā)達的國家，中小股東參加股東大會的積極性也不是很高，況且在各國普遍采用“一股一票”表決制情況下，哪怕公司所有的中小股東都參加表決，但手中的表決權實在是力不從心，小股東們更多的是以“用腳投票”的方式表示自己的見解，股東大會應者寥寥也就在所難免了。

　　改變這種境況的途徑有兩種，一是委托代理投票制和信托投票、累積投票制②，但效果不盡理想。如英美國家股東可將投票權委托經(jīng)營者，德法等股東委托給有組織的中間人，通常是銀行，在銀行多為公司董事會成員單位的情況下，銀行取得的代理權一般又轉(zhuǎn)交給董事會。事實上，英美、德法的中小股東的表決權繞了一個大圈子后又交還給內(nèi)部人。累積投票制雖然突破了這種限制③，在吸引小股東參與選擇自己的經(jīng)營者，使董事會不被人完全操縱方面確實可發(fā)揮作用（當大、小股東持股比例不是非常懸殊時），但其缺陷是小股東對短期利益的關注迫使經(jīng)營者采取短期行為，最終傷害了公司的長遠健康發(fā)展，削弱公司競爭力。有鑒于此，美國證券交易委員會新規(guī)則（1992年）允許股東之間互相自由地串聯(lián)，互通消息，以便降低“拉選票”的成本，實現(xiàn)股票所有權最終控制公司的目的。對小股東而言，或許這也是簡單有效的辦法。二是限制表決權。德國、意大利和我國臺灣地區(qū)在立法中對某些情況下的股票表決權作了限制④。最典型的是意大利商法典直接限制股東表決權的規(guī)定：股東所持股份在100股以內(nèi)，每5股享有一票表決權，超過100股時，每20股享有一票表決權。

　　考慮我國目前上市公司的股本構(gòu)成，國家股、法人股占絕對多數(shù)，若按“一股一票”制原則，公司的任何決議都可以半數(shù)以上票數(shù)通過，小股東基本上無法扭轉(zhuǎn)這種局面。如果適當引納表決權限制的思路，在國家股、法人股未上市流通之前，對其持股表決權或按比例折算或分塊確定，縮減其“分量”，國家股、法人股上市流通后剩余部分（如已不是占控股地位的多數(shù)）應與流通股一樣享有“一股一票”的表決權。就我國目前來說，單實行委托代理投票和信托投票、累積投票制不僅需要有能勝任的中介機構(gòu)，可能也容易流于形式，甚至出現(xiàn)英美、德法國家的情況，若輔之以在國家股、法人股上市前對其表決權限制，這樣雙管齊下，對小股民參與公司重大決策的吸引力會更大。

　　2 獨立董事———對內(nèi)部人控制進行抑止的力量。“董事會被假定能夠確保將股東和在企業(yè)中有利害關系的其他當事人的利益反映在公司的重大決策之中。”[2]在內(nèi)部人交易、濫用權力進行自我交易、與經(jīng)營者合謀不無可能的情況下，誰有足夠的信心完全信賴這些內(nèi)部董事們，或許董事們已經(jīng)偷偷地不斷給自己的薪酬加碼，即使公司經(jīng)營不妙其薪酬還是高于市場水平（董事們和（或）代理人代表的部分比例越低，這種可能性就越大），或許董事們與經(jīng)營者如此相互信賴以至成了后者的“橡皮圖章”，為強化董事會所代表的利益的中立性，越來越多的投資者要求在董事會中安排獨立非執(zhí)行董事并在董事會中占多數(shù)?！蔼毩ⅰ钡母拍钪饕菑睦娼嵌榷x的，“如果一個董事或高層經(jīng)理沒有或沒想從其所在的公司取得‘大量的’報酬（薪金或分紅），那么他就是獨立的。”[3]一般來說，獨立董事來自外部投資機構(gòu)、銀行、相關領域的院校及研究機構(gòu)，即滿足形式上的獨立性同時滿足實質(zhì)上的獨立性，以博取外部人的信任。

　　在美國，獨立董事獲得了一些機構(gòu)投資者的歡迎。如1993年，美國資產(chǎn)規(guī)模最大的教師保險和年金協(xié)會———大學退休權益基金（Teachers Insurance and Annuity Association-College Retirement Equities Funds）宣布了一項公司治理政策，鼓勵公司董事會不僅要擁有大多數(shù)獨立的董事，還要身份獨立且成員分散，并且使董事對股東負有更多的責任。近來國內(nèi)對獨立董事的作用也比較關注，已有學者提出考慮明文規(guī)定外部獨立董事在董事會中占三分之一以上席位。[4]

　　獨立董事也存在激勵問題。在英美等國家中主要依靠市場提供隱性報酬來實現(xiàn)，如優(yōu)良的職業(yè)聲譽可提供潛在就職機會、謹守職業(yè)道德可避免重新就職成本等。在我國這類隱性報酬的激勵作用可能不太明顯，為免蹈目前普遍存在的內(nèi)部董事收益（只領取微薄的車馬費）和法律賦予的責任嚴重不對稱導致監(jiān)控不到位和效率低下的覆輒，在提供與獨立董事的監(jiān)控責任相稱的報酬的同時，在立法上對董事會成員應包括一定數(shù)量的獨立董事、保障獨立董事決策權和監(jiān)督權的行使、失職處罰等予以明確規(guī)定，或立法要求在公司章程中含有類似規(guī)定，保證獨立董事有充分監(jiān)控公司的動力和約束力。

　　二、資本結(jié)構(gòu)———銀行在公司治理結(jié)構(gòu)中的作用

　　除非公司的所有經(jīng)濟資產(chǎn)投入都來自股權，否則，股東擁有公司全部控制權并不總是與實際情況相符，尤其是當公司已無法履行債務責任時。在面臨債權違約的情況下，債權就可能與股權一起，參與公司控制權的分配。而銀行作為主要債權人，順勢卷入公司治理結(jié)構(gòu)中也是自然的事情。實際上，銀行對公司治理可起的作用不限于公司發(fā)生危機時，銀行憑借其與公司獨特的關系———擁有公司充分的信息、在公司中有重大利益、有監(jiān)控公司能力———使得它便于在公司治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮作用。另外，就主銀行體制而言，主銀行還具備了有別于其他外部控制源的三個優(yōu)勢：一是主銀行在聯(lián)合監(jiān)督的事前、事中、事后利用掌握的信息，能夠以較低的成本有效地控制內(nèi)部人；二是大、小銀行組成銀行團中，由各大銀行分別擔任自己關系公司的主銀行，擔當監(jiān)控公司職責，以節(jié)約稀缺的監(jiān)督資源；三是以銀行貸款為基礎的“相機控制”導致公司經(jīng)營不佳時其控制權自動由經(jīng)營者（內(nèi)部控制人）轉(zhuǎn)向主銀行（外部控制人），從而給經(jīng)營者提供正激勵。正是由于主銀行體制在二戰(zhàn)后的一段時期內(nèi)德日經(jīng)濟中的成功表現(xiàn)，俄羅斯、東歐諸國經(jīng)濟改革時，都或多或少地參照了德日經(jīng)驗，在不完全的市場經(jīng)濟條件下重構(gòu)公司治理時，充分考慮利用銀行的作用，對其實現(xiàn)模式進行了有益的探索。

　　中國也已經(jīng)開始了主銀行試點工作，⑤雖然現(xiàn)在還很難預料主銀行體制在我國現(xiàn)時經(jīng)濟環(huán)境下的功效，但畢竟是向突破“軟預算約束”和政策性貸款作出了有益的嘗試。不過，試點工作尚存在幾個不足：一是一家銀行包辦一個公司的貸款，缺乏主銀行體制下銀行團中其他銀行對主銀行監(jiān)控公司的效率的監(jiān)督，不利于形成對銀行的激勵機制（當銀行有效監(jiān)控公司時帶來的除經(jīng)濟利益外的諸如聲譽、勝任能力等），并且存在銀行和公司達成共謀的危險。二是至今還沒有出現(xiàn)公司無法向銀行履約時銀行可剝奪公司控制權立法規(guī)定（如債轉(zhuǎn)股）或先例，因此，若不從有關立法規(guī)定上賦予銀行這種權力和責任，對公司的監(jiān)督、控制有流于形式之虞。三是銀行間的競爭，“一種關系型融資制度若要成為對社會有益的制度，競爭性銀行既不能太多，也不能太少。”而在試點時，工商銀行與300家試點企業(yè)中的277家簽定協(xié)議。這不利于開展銀行間的相互競爭以提高主銀行體制的成效。除試點中存在的上述問題外，我國的銀行也急需改革，這里涉及的問題主要有：1 銀行監(jiān)督能力在短期內(nèi)的提高；2 設置銀行提供關系型融資可得到的租金；3 銀行相互間的競爭，就銀行數(shù)目來說，太多（如俄羅斯）或太少都不利于競爭以提高效率；4 銀行的激勵機制；5 審慎的監(jiān)管。

　　三、激勵結(jié)構(gòu)———一個應多角度考慮的問題

　　激勵結(jié)構(gòu)主要是解決兩個問題，道德風險和逆向選擇。道德風險是由人的行為的不可測性引起的，如無法評價經(jīng)營者工作的努力程度；逆向選擇則起因于信息不對稱。通過組織和制度來規(guī)定權力和信息的合理分配可抑制內(nèi)部人的道德風險和逆向選擇，但不可能完全杜絕這類行為。激勵設置是相當復雜的。一方面是因為市場經(jīng)濟中組織形式是非常復雜的，這些組織的規(guī)模、從事的行業(yè)不一，治理結(jié)構(gòu)千差萬別，激勵機制應順應組織的需要，“量體裁衣”制訂。另一方面，激勵的對象是人，方法是通過滿足人的某些需要來達到激勵目的，但人的追求是不斷變化的（如馬斯洛的需求層次論所揭示的那樣），要使激勵機制能夠持續(xù)地適應人動態(tài)的需求就不得不從多角度來考慮激勵設置。⑥

　　1 貨幣收入、與控制權相關的非貨幣收入。增加激勵對象的貨幣收入是最有效果的激勵手段之一。人們自然由此傾向于不斷擴大有關人員的所有權，以此來提高其報酬與業(yè)績的相關度，使其腰包跟公司一起膨脹，甚至膨脹的速度超過公司本身。事實上，擴大激勵對象的所有權是很容易被人們接受的激勵方式，因為它比較圓滿地回答了這個問題：當需要激勵者沒有或只擁有公司的少量所有權時，所有者和他們之間存在利益沖突的可能性較大。很明顯，在這種情況下，他們?nèi)舨扇∧承┳岳胧ㄈ缗鋫浜廊A的辦公設施、轎車），可不用承擔或承擔很少的成本就得到全部的利益。但問題是究竟該給予激勵對象多大份額所有權才足以把他們的報酬和業(yè)績相關度提到使得他們能和所有者一樣，期望公司凈剩余最大化，

　　答案有點出乎意料，“簡單地給予經(jīng)理們大量股票并不明顯符合股東的利益”⑦，更好的辦法是設置清晰的和隱含的報酬合約而不是直接持股。在這種模式下，貨幣收入（包括來自適當持股的紅利）在清晰的報酬合約中得到體現(xiàn)，隱含的報酬合約則包括了與控制權有關的非貨幣收入。但這又涉及另外一個問題，與控制權有關的非貨幣收入中哪些是作為刺激因素而給需激勵者設計的，哪些是本來不應該包括在隱含報酬合約中的，也就是說，隱含報酬合約應剔除哪些內(nèi)容，才不致削弱清晰報酬合約的有效性，理論上，隱含的報酬合約一般指職業(yè)聲譽、社會地位、經(jīng)理人市場上的競爭優(yōu)勢等，有助于滿足人的更高級需要的、跟目前職業(yè)相關的潛在利益。在我國其內(nèi)涵要更廣泛些，包括與控制權相關的較有刺激的非貨幣收入（如用公款開支的各種消費）和各種“好處”，從積極方面看，這些也是激勵的因素，但不可忽視的是，正因為這種“不可言傳”的隱含合約直接導致了資源低效運營。報酬安排可以產(chǎn)生內(nèi)部控制機制，發(fā)揮正激勵作用，但只有剔除隱含報酬合約中不應包括的內(nèi)容（解決的辦法之一是以制度的形式進行另外約定，并與公司運營一起置于監(jiān)控之下），才能提高清晰報酬合約的效率。

　　2 激勵基礎———多目標基礎和單目標基礎?！棒~和熊掌不可兼得”這個道理很多情況下也適用于激勵基礎的選擇和確定。舉個簡單的例子，一個企業(yè)經(jīng)營者盡管低效經(jīng)營企業(yè)，但他還是勉力維持著，解決了其職工的就業(yè)問題，照顧了這部分人的福利，如果以企業(yè)解決的就業(yè)人數(shù)作為激勵基礎，其經(jīng)營者應當給予獎勵。如果以經(jīng)營績效為激勵基礎，則經(jīng)營者應受罰，因為他雖然照顧了小部分人福利，實際上是以犧牲社會整體的福利為代價的。如果激勵基礎既包括就業(yè)人數(shù)又包括經(jīng)營績效，情況就更復雜，激勵效果也更不確定。

　　解決的思路之一是，從縱向發(fā)展看，動態(tài)地、分階段地選擇激勵基礎。如某一時期，保持就業(yè)、維護社會穩(wěn)定更重要時，就選擇相應的指標為激勵基礎，過了這一時期之后，需要轉(zhuǎn)到提高資產(chǎn)效率上來了，就以經(jīng)營績效為激勵基礎。二是從橫向?qū)Ρ瓤?，有區(qū)別地選擇激勵基礎。對承擔不同“任務”的經(jīng)營者，分別以與各自任務相稱的指標為基礎，如果同一經(jīng)營者承擔不同任務（假設不同任務間無沖突）且這些任務不能分離，則以其主要任務相稱的指標為激勵基礎，保證激勵效果。

　　從提高資產(chǎn)效率的角度來說，多重目標的激勵基礎也許還不如單純的利潤目標更有效，前提是利潤目標既考慮了公司的長遠發(fā)展，又不以侵蝕公司其他利益相關者為代價，這就需要制訂一個合理的利潤目標評估方案。

　　另外，僅從控制權的角度來說，激勵機制理論表明，債務在很多情況下是激勵經(jīng)營者的一個好辦法，因為它迫使經(jīng)營者提高資產(chǎn)的效率以避免控制權的轉(zhuǎn)移，但這又以銀行監(jiān)控的有效性為前提。

　　四、結(jié)論

　　建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)要從控制權配置、資本結(jié)構(gòu)、激勵結(jié)構(gòu)這三個公司組織的基本機構(gòu)入手，首先，控制權的配置要考慮其在公司所有利益相關者之間的分立和均衡，尤其是保護弱者———小股東———的權益和抑制強者———內(nèi)部人———的控制。其次，銀行對公司治理結(jié)構(gòu)的作用不可忽視，主銀行體制值得一試。最后，激勵結(jié)構(gòu)與公司治理密切相關，從多角度考慮出發(fā)的、動態(tài)的激勵機制有助于完善公司治理。

　　特定歷史經(jīng)濟環(huán)境造成的不良后果要從特定的社會經(jīng)濟體制中尋找答案，公司治理結(jié)構(gòu)受宏觀環(huán)境、經(jīng)濟發(fā)展的影響，也受微觀條件的制約，邊干邊學的漸進方式可能更適合我國國情。但在資本市場不很發(fā)達、信息流動不夠充分、不完全市場競爭的現(xiàn)實面前，我們應把注意力放在實際的市場經(jīng)濟是如何運行的，而不是忙著“移植”適用性有限制的完全競爭的范式。

　　主要參考文獻

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　　2　保羅·米爾格羅姆　約翰·羅伯茨 金融結(jié)構(gòu)、所有權和公司控制 經(jīng)濟社會體制比較 1994；4

　　3　約翰·凱 奧伯利·西爾伯斯通 宋協(xié)莉譯 關于‘利益相關者’的爭論———公司治理結(jié)構(gòu) 經(jīng)濟社會體制比較，1996；3

　　4　梅慎實 現(xiàn)代公司權力機關構(gòu)造論：公司治理結(jié)構(gòu)的法律學分析 中國政法大學出版社 1996

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