第一部分 企業(yè)并購(gòu)概述

　　并購(gòu)是兼并和收購(gòu)的統(tǒng)稱(chēng)。

　　兼并通常是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或其他形式購(gòu)買(mǎi)取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實(shí)體，取得對(duì)這些企業(yè)決策控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。從這個(gè)意義上講，兼并等同于我國(guó)《公司法》中的吸收合并，一個(gè)公司吸收其他公司且存續(xù)，被吸收的公司解散，喪失法人資格。

　　收購(gòu)是指企業(yè)用現(xiàn)金、債券或股票購(gòu)買(mǎi)另一家企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權(quán)，以獲取該企業(yè)的控制權(quán)。收購(gòu)在法律意義上是指購(gòu)買(mǎi)被收購(gòu)企業(yè)的股權(quán)和資產(chǎn)，其經(jīng)濟(jì)意義是指原來(lái)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)易手。因此，收購(gòu)的實(shí)質(zhì)是取得控制權(quán)。

　　企業(yè)作為一個(gè)資本組織，必然謀求資本的最大增值，企業(yè)并購(gòu)作為一種重要的投資活動(dòng)，產(chǎn)生的動(dòng)力主要來(lái)源于追求資本最大增值，以及競(jìng)爭(zhēng)壓力等因素，但是就單個(gè)企業(yè)的并購(gòu)行為而言，又會(huì)有不同的動(dòng)機(jī)和在現(xiàn)實(shí)生活中不同的具體表現(xiàn)形式，不同的企業(yè)根據(jù)自己的發(fā)展戰(zhàn)略確定并購(gòu)的動(dòng)因。

　　企業(yè)并購(gòu)的一般動(dòng)因體現(xiàn)在以下幾方面：

　　1、獲取戰(zhàn)略機(jī)會(huì)

　　并購(gòu)者的動(dòng)因之一是要購(gòu)買(mǎi)未來(lái)的發(fā)展機(jī)會(huì)，當(dāng)一個(gè)企業(yè)決定擴(kuò)大其在某一特定行業(yè)的經(jīng)營(yíng)時(shí)，一個(gè)重要戰(zhàn)略是并購(gòu)那個(gè)行業(yè)中的現(xiàn)有企業(yè)，而不是依靠自身內(nèi)部發(fā)展。原因在于：第一，直接獲得正在經(jīng)營(yíng)的發(fā)展研究部門(mén)，獲得時(shí)間優(yōu)勢(shì)，避免了工廠建設(shè)延誤的時(shí)間；第二，減少一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)者，并直接獲得其在行業(yè)中的位置。企業(yè)并購(gòu)的另一戰(zhàn)略動(dòng)因是市場(chǎng)力的運(yùn)用，兩個(gè)企業(yè)采用統(tǒng)一價(jià)格政策，可以使他們得到的收益高于競(jìng)爭(zhēng)時(shí)的收益，大量信息資源可能用于披露戰(zhàn)略機(jī)會(huì)，財(cái)會(huì)信息可能起到關(guān)鍵作用，如會(huì)計(jì)收益數(shù)據(jù)可能用于評(píng)價(jià)行業(yè)內(nèi)各個(gè)企業(yè)的盈利能力；可被用于評(píng)價(jià)行業(yè)盈利能力的變化等，這對(duì)企業(yè)并購(gòu)十分有意義。

　　2、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)

　　主要來(lái)自以下幾個(gè)領(lǐng)域：在生產(chǎn)領(lǐng)域，可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，可接受新技術(shù)，可減少供給短缺的可能性，可充分利用未使用生產(chǎn)能力；在市場(chǎng)及分配領(lǐng)域，同樣可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，是進(jìn)入新市場(chǎng)的途徑，擴(kuò)展現(xiàn)存分布網(wǎng)，增加產(chǎn)品市場(chǎng)控制力；在財(cái)務(wù)領(lǐng)域，充分利用未使用的稅收利益，開(kāi)發(fā)未使用的債務(wù)能力；在人事領(lǐng)域，吸收關(guān)鍵的管理技能，使多種研究與開(kāi)發(fā)部門(mén)融合。

　　3、提高管理效率

　　其一是企業(yè)現(xiàn)在的管理者以非標(biāo)準(zhǔn)方式經(jīng)營(yíng)，當(dāng)其被更有效率的企業(yè)收購(gòu)后，更替管理者而提高管理效率，當(dāng)管理者自身利益與現(xiàn)有股東的利益更好地協(xié)調(diào)時(shí)，則可提高管理效率，如采用杠桿購(gòu)買(mǎi)，現(xiàn)有的管理者的財(cái)富構(gòu)成取決于企業(yè)的財(cái)務(wù)成功，這時(shí)管理者集中精力于企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值最大化。此外，如果一個(gè)企業(yè)兼并另一企業(yè)，然后出售部分資產(chǎn)收回全部購(gòu)買(mǎi)價(jià)值，結(jié)果以零成本取得剩余資產(chǎn)，使企業(yè)從資本市場(chǎng)獲益。

　　4、獲得規(guī)模效益

　　企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)是由生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個(gè)層次組成的，生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要包括：企業(yè)通過(guò)并購(gòu)對(duì)生產(chǎn)資本進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)的要求，在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不變的情況下，在各子公司實(shí)行專(zhuān)業(yè)化生產(chǎn)。管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要表現(xiàn)在：由于管理費(fèi)用可以在更大范圍內(nèi)分?jǐn)偅箚挝划a(chǎn)品的管理費(fèi)用大大減少?？梢约腥肆?、物力和財(cái)力致力于新技術(shù)、新產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)。

　　此外，并購(gòu)降低進(jìn)入新行業(yè)、新市場(chǎng)的障礙，可以利用被并購(gòu)方的資源，包括設(shè)備、人員和目標(biāo)企業(yè)享有的優(yōu)惠政策；出于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力，企業(yè)需要不斷強(qiáng)化自身競(jìng)爭(zhēng)力，開(kāi)拓新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　摘要

　　企業(yè)產(chǎn)權(quán)在買(mǎi)賣(mài)中流動(dòng)，遵循價(jià)值規(guī)律、供求規(guī)律和競(jìng)爭(zhēng)規(guī)律，使生產(chǎn)要素流向最需要、最能產(chǎn)生效益的地區(qū)和行業(yè)的同時(shí)，還要考慮由于稅務(wù)、會(huì)計(jì)處理慣例以及證券交易等內(nèi)在規(guī)律作用而產(chǎn)生的一種純貨幣的效益。

　　第二部分 企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因

　　企業(yè)產(chǎn)權(quán)并購(gòu)財(cái)務(wù)動(dòng)因包括以下幾方面：

　　一、避稅

　　由于股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益與資本收益間的稅率差別較大，在并購(gòu)中采取恰當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)處理方法可以達(dá)到合理避稅的效果。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當(dāng)數(shù)量累積虧損的企業(yè)作為并購(gòu)對(duì)象，納稅收益作為企業(yè)現(xiàn)金流入的增加可以增加企業(yè)的價(jià)值。益直至其轉(zhuǎn)換為股票為止，資本收益的延期償付可使企業(yè)少付資本收益稅。

　　二、籌資

　　并購(gòu)一家掌握有大量資金盈余但股票市價(jià)偏低的企業(yè)，可以同時(shí)獲得其資金以彌補(bǔ)自身資金不足，籌資是迅速成長(zhǎng)企業(yè)共同面臨的一個(gè)難題，設(shè)法與一個(gè)資金充足的企業(yè)聯(lián)合是一種有效的解決辦法，由于資產(chǎn)的重置成本通常高于其市價(jià)，在并購(gòu)中企業(yè)熱衷于并購(gòu)其他企業(yè)而不是重置資產(chǎn)。有效市場(chǎng)條件下，反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值的是以企業(yè)盈利能力為基礎(chǔ)的市場(chǎng)價(jià)值而非賬面價(jià)值，被兼并方企業(yè)資產(chǎn)的賣(mài)出價(jià)值往往出價(jià)較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門(mén)改組降低有關(guān)費(fèi)用，這些都是并購(gòu)籌資的有利條件。當(dāng)前許多國(guó)有企業(yè)實(shí)施的技術(shù)改造急需大量發(fā)展資金投入，因此采取產(chǎn)權(quán)流動(dòng)形式使企業(yè)資產(chǎn)在不同方式下重新組合，盤(pán)活存量以減少投入，迅速形成新的生產(chǎn)力。

　　三、企業(yè)價(jià)值增值

　　通常被并購(gòu)企業(yè)股票的市盈率偏低，低于并購(gòu)方，這樣并購(gòu)?fù)瓿珊笫杏示S持在較高的水平上，股價(jià)上升使每股收益得到改善，提高了股東財(cái)富價(jià)值，因此，在實(shí)施企業(yè)并購(gòu)后，企業(yè)的絕對(duì)規(guī)模和相對(duì)規(guī)模都得到擴(kuò)大，控制成本價(jià)格、生產(chǎn)技術(shù)和資金來(lái)源及顧客購(gòu)買(mǎi)行為的能力得以增強(qiáng)，能夠在市場(chǎng)發(fā)生突變的情況下降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，提高安全程度和企業(yè)的盈利總額。同時(shí)企業(yè)資信等級(jí)上升，籌資成本下降，反映在證券市場(chǎng)上則使并購(gòu)雙方股價(jià)上揚(yáng)，企業(yè)價(jià)值增加，并產(chǎn)生財(cái)務(wù)預(yù)期效應(yīng)。

　　四、進(jìn)入資本市場(chǎng)

　　我國(guó)金融體制改革和國(guó)際經(jīng)濟(jì)一體化增強(qiáng)，使籌資渠道大大擴(kuò)展到證券市場(chǎng)和國(guó)際金融市場(chǎng)，許多業(yè)績(jī)良好的企業(yè)出于壯大勢(shì)力的考慮往往投入到資本運(yùn)營(yíng)的方向而尋求并購(gòu)。

　　五、投機(jī)

　　企業(yè)并購(gòu)的證券交易、會(huì)計(jì)處理、稅收處理等所產(chǎn)生的非生產(chǎn)性收益，可改善企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，同時(shí)也助長(zhǎng)了投機(jī)行為，在我國(guó)出現(xiàn)的外資并購(gòu)中，投機(jī)現(xiàn)象日漸增多，他們以大量舉債方式通過(guò)股市收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，再將部分資產(chǎn)出售，然后對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行整頓，再以高價(jià)賣(mài)出，充分利用被低估的資產(chǎn)獲取并購(gòu)收益。

　　六、財(cái)務(wù)預(yù)期效應(yīng)

　　由于并購(gòu)時(shí)股票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票評(píng)價(jià)發(fā)生改變而影響股價(jià)，成為股票投機(jī)的基礎(chǔ)，而股票投機(jī)又促使并購(gòu)發(fā)生。股價(jià)在短時(shí)期內(nèi)一般不會(huì)有很大變動(dòng)，只有在企業(yè)的市盈率或盈利增長(zhǎng)率有很大提高時(shí)，價(jià)格收益比才會(huì)有所提高，但是一旦出現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)，市場(chǎng)對(duì)公司評(píng)價(jià)提高就會(huì)引發(fā)雙方股價(jià)上漲。企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)具有較低價(jià)格收益比但是有較高每股收益的企業(yè)，提高企業(yè)每股收益，讓股價(jià)保持上升的勢(shì)頭。在美國(guó)的并購(gòu)熱潮中，預(yù)期效應(yīng)的作用使企業(yè)并購(gòu)?fù)殡S著投機(jī)和劇烈的股價(jià)波動(dòng)。

　　七、利潤(rùn)最大化

　　企業(yè)利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)有賴(lài)于市場(chǎng)，只有當(dāng)企業(yè)提供的商品和服務(wù)在市場(chǎng)上為顧客所接受，實(shí)現(xiàn)了商品和服務(wù)向貨幣轉(zhuǎn)化，才能真正實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)。與利潤(rùn)最大化相聯(lián)系的必然是市場(chǎng)最大化的企業(yè)市場(chǎng)份額最大化。由于生產(chǎn)國(guó)際化、市場(chǎng)國(guó)際化和資本國(guó)際化的發(fā)展而使一些行業(yè)的市場(chǎng)日益擴(kuò)大，并購(gòu)這些行業(yè)的企業(yè)以迎接國(guó)際開(kāi)放市場(chǎng)的挑戰(zhàn)。

　　第三部分：企業(yè)并購(gòu)的正負(fù)效應(yīng)分析

　　一、財(cái)務(wù)效應(yīng)概念界定

　　當(dāng)兩家或更多的公司合并時(shí)會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，即合并后的整體價(jià)值大于合并前兩家公司價(jià)值之和，從而產(chǎn)生1+1>2的效果。從嚴(yán)格意義上來(lái)講協(xié)同效應(yīng)分為兩部分，一是經(jīng)濟(jì)協(xié)同效應(yīng)，二是財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。經(jīng)濟(jì)協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)?fù)ㄟ^(guò)擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模，減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，對(duì)公司采購(gòu)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售環(huán)境的影響。財(cái)務(wù)效應(yīng)是指由于合并使公司所有有價(jià)證券持有者財(cái)富增加。由于經(jīng)濟(jì)協(xié)同效應(yīng)與資產(chǎn)負(fù)債表左方的資產(chǎn)的組成和管理有關(guān)，而財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)與資產(chǎn)負(fù)債表的右方，即對(duì)資產(chǎn)的要求權(quán)的組成和管理有關(guān)。由于資本和資產(chǎn)是事物的兩個(gè)不同方面，在不影響分析結(jié)果的前提下，為分析方便，將兩種協(xié)調(diào)作用統(tǒng)稱(chēng)為財(cái)務(wù)協(xié)同作用。

　　二、財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

　?。ㄒ唬┱蛐?yīng)

　　1、稅收效應(yīng)

　　稅收效應(yīng)是指利用不同企業(yè)及不同資產(chǎn)稅率的差異，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)合理避稅。一方面政府為了鼓勵(lì)某些行業(yè)的發(fā)展，通常對(duì)不同行業(yè)采用不同的所得稅率，此外，不同地區(qū)、不同類(lèi)型的企業(yè)也可能存在所得稅率上的差異，將不同行業(yè)、不同地區(qū)、不同類(lèi)型的企業(yè)進(jìn)行組合，再運(yùn)用合理的避稅手段，可達(dá)到減少納稅的目的；另一方面，由于我國(guó)股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益與資本收益間的稅率存在差異，在并購(gòu)中采取恰當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)處理方法也可以達(dá)到合理避稅的效果。

　　2、股票預(yù)期效應(yīng)

　　股票預(yù)期效應(yīng)是指通過(guò)并購(gòu)能改變市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票的評(píng)價(jià)，從而影響股票價(jià)格，股票預(yù)期效應(yīng)可導(dǎo)致股價(jià)上升，提高企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格。

　　在股票市場(chǎng)上，并購(gòu)?fù)鶄鬟f一個(gè)信號(hào)：被收購(gòu)公司的股票價(jià)值被低估了。無(wú)論收購(gòu)是否成功，目標(biāo)公司的股價(jià)一般會(huì)呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，對(duì)于股東來(lái)說(shuō)股票上漲，就意味著財(cái)富的增加。為實(shí)現(xiàn)這一效應(yīng)，并購(gòu)方企業(yè)一般選擇市盈率比較低，但是有較高每股收益的企業(yè)作為并購(gòu)目標(biāo)。股票預(yù)期效應(yīng)的作用，在美國(guó)1965-1968年的并購(gòu)浪潮中表現(xiàn)得非常顯著，在絕大部分的并購(gòu)活動(dòng)中，并購(gòu)企業(yè)的市盈率都有較大程度的上升。

　　3、資金杠桿效應(yīng)

　　資金杠桿效應(yīng)是指某一企業(yè)擬收購(gòu)其他企業(yè)時(shí)，以被收購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)和將來(lái)的收益能力做抵押，從銀行籌集部分資金用于收購(gòu)行為的效應(yīng)。通過(guò)杠桿效應(yīng)，重新組建后的公司總負(fù)債率可達(dá)85%以上，且負(fù)債中主要成分為銀行的借貸資金。

　　4、資本成本效應(yīng)

　　企業(yè)的資本主要來(lái)自?xún)煞N方式，一是內(nèi)部資本，二是外部資本，根據(jù)西方的優(yōu)序融資理論，由于內(nèi)部融資不存在利息、股利等資金使用成本，是企業(yè)首先考慮的融資方式。因此對(duì)于具有較多內(nèi)部資金但缺乏好的投資機(jī)會(huì)的企業(yè)，可通過(guò)兼并具有較少內(nèi)部資金但有較多投資機(jī)會(huì)的企業(yè)，使合并后企業(yè)的資本成本下降。

　　5、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效應(yīng)

　　此外，通過(guò)企業(yè)之間的并購(gòu)還可對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)、銷(xiāo)售等生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)產(chǎn)生影響，具體包括：降低交易費(fèi)用和降低產(chǎn)品成本。

　　（二）負(fù)向效應(yīng)

　　上文主要是從積極的一面來(lái)分析并購(gòu)重組對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的影響，而事實(shí)上并購(gòu)重組也有不少失敗的案例，如把重組簡(jiǎn)單地等同于規(guī)模擴(kuò)張，將“小舢板”硬捆綁成“航空母艦”，結(jié)果規(guī)模雖然擴(kuò)大了，資產(chǎn)創(chuàng)利能力卻不斷下降，使企業(yè)落入了經(jīng)營(yíng)的陷阱。

　　下面以國(guó)內(nèi)企業(yè)并購(gòu)為例，分析企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)負(fù)面效應(yīng)。

　　從導(dǎo)致并購(gòu)失敗的原因來(lái)看，主要有兩方面的原因，一是政府方面的原因，二是企業(yè)方面的原因。

　　1、政府方面

　　政府行為和企業(yè)行為邊界模糊，政策法規(guī)不健全，是導(dǎo)致并購(gòu)失敗的主要原因。主要體現(xiàn)在：

　?、僬畢⑴c資源配置中出現(xiàn)的對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為的行政性壟斷、硬性撮合和違背市場(chǎng)規(guī)律等問(wèn)題，導(dǎo)致生產(chǎn)要素的流向偏離最佳軌道。

　　②企業(yè)在并購(gòu)時(shí)，往往將獲取政府的各種優(yōu)惠政策作為主要推動(dòng)力，包括被并購(gòu)企業(yè)的借款允許五年期的掛賬計(jì)息，對(duì)于虧損嚴(yán)重企業(yè)其虧損額允許用于抵消并購(gòu)企業(yè)的稅前利潤(rùn)，給予被并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)前的各項(xiàng)特別政策在并購(gòu)后予以保留等，而各種政府政策的不完善，不兌現(xiàn)將極大地影響并購(gòu)的成效。

　　2、企業(yè)方面

　　①企業(yè)并購(gòu)過(guò)多地關(guān)注短期財(cái)務(wù)利益，以短期獲取生產(chǎn)要素資源為導(dǎo)向，缺乏以核心能力為導(dǎo)向的并購(gòu)思維；或者說(shuō)企業(yè)并購(gòu)決策上傾向于財(cái)務(wù)性并購(gòu)，而不是戰(zhàn)略性并購(gòu)；并購(gòu)雙方戰(zhàn)略匹配性不好決定了并購(gòu)后價(jià)值創(chuàng)造的潛力有限。

　?、诓簧倨髽I(yè)收購(gòu)的目標(biāo)公司資產(chǎn)質(zhì)量較差，長(zhǎng)期以來(lái)沉淀了很多的不良資產(chǎn)，還存在大量的或有負(fù)債，信息不對(duì)稱(chēng)使得收購(gòu)方對(duì)潛在的風(fēng)險(xiǎn)渾然不覺(jué)，收購(gòu)這樣的企業(yè)必然為將來(lái)的重組失敗埋下伏筆。

　　第四部分 結(jié)論

　　只有經(jīng)過(guò)客觀、詳盡的評(píng)估分析，采用科學(xué)的方法來(lái)操作并購(gòu)重組時(shí)，才能產(chǎn)生積極的財(cái)務(wù)效應(yīng)和其他效應(yīng)。

　　美國(guó)著名管理學(xué)大師德魯克指出：“公司收購(gòu)不僅僅是一種財(cái)務(wù)活動(dòng)，只有收購(gòu)后對(duì)公司進(jìn)行整合發(fā)展，在業(yè)務(wù)上取得成功，才是一個(gè)成功的收購(gòu)，否則只在財(cái)務(wù)上的操縱將導(dǎo)致業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)上的雙雙失敗?！?/P>

　　顯然，完成收購(gòu)并不等于是成功的并購(gòu)，并購(gòu)能否成功不僅僅取決于被并購(gòu)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力，更取決于并購(gòu)后的整合，在財(cái)務(wù)賬務(wù)合并的同時(shí)尤其是文化和人事方面的整合。