2014年中級經(jīng)濟師考試金融專業(yè)精講：證券發(fā)行與承銷業(yè)務

2014年中級經(jīng)濟師考試備考開始啦，網(wǎng)校經(jīng)濟師頻道特別整理了中級經(jīng)濟師考試金融專業(yè)教材的重點考點，希望提前掌握，以備迎接2014年中級經(jīng)濟師考試！

　　二、證券發(fā)行與承銷業(yè)務

　　(一)證券發(fā)行承銷的概念

　　1.證券發(fā)行承銷的含義

　　證券發(fā)行與承銷——最本源、最基礎的業(yè)務活動，又稱證券一級市場業(yè)務。

　　證券發(fā)行是指商業(yè)組織或政府組織為籌集資金按照法律規(guī)定的條件和程序，向社會投資人出售有價證券的行為。

　　證券承銷是指在證券發(fā)行過程中，投資銀行按照協(xié)議幫助發(fā)行人對所發(fā)行的證券進行定價和銷售的活動。

　　【例題·單選題】(2011年試題)

　　當投資銀行幫助基金發(fā)行人向投資者發(fā)售收益憑證時，投資銀行在基金運行中承擔基金的(　)角色。

　　A.發(fā)起人

　　B.管理者

　　C.托管人

　　D.承銷人

　　『正確答案』D

　　『答案解析』本題考查考生對證券承銷的理解。證券承銷是指在證券發(fā)行過程中，投資銀行按照協(xié)議幫助發(fā)行人推銷其發(fā)行的有價證券的活動。

　　2.證券承銷的方式

　　包銷、盡力推銷(代銷)、余額包銷。

　　我國證券公司承銷證券，應當依照《中華人民共和國證券法》的規(guī)定采用包銷或者代銷方式。

　　(1)包銷：承銷商承擔證券銷售和價格的全部風險。

　　(2)盡力推銷(代銷)：承銷商不承擔發(fā)行風險。此方式下，投資銀行與發(fā)行人之間是代理關系，投資銀行只收取手續(xù)費。

　　(3)余額包銷：通常發(fā)生在股東行使其優(yōu)先認股權時。

　　3.首次公開發(fā)行與股權再融資

　　(1)首次公開發(fā)行，簡稱IPO(Initial Public Offering)，指股票發(fā)行者第一次將其股票在公開市場發(fā)行銷售。

　　(2)股權再融資，簡稱SEO(Seasoned Equity Offering)，指股票已經(jīng)公開上市，在二級市場流通的公司再次增發(fā)新股。

　　【例題·單選題】(2011年試題)

　　在上市公司以增發(fā)新股融資時，現(xiàn)有股東按目前持有股份比例優(yōu)先認購后，如果股票尚有剩余，承銷商將買進剩余股票，再轉售給其他投資者，則該新股發(fā)行的承銷方式是(　)。

　　A.全額包銷

　　B.盡力推銷

　　C.余額包銷

　　D.混合推銷

　　『正確答案』C

　　『答案解析』本題考查余額包銷的概念。余額包銷通常發(fā)生在股東行使其優(yōu)先認股權時，即需要在融資的上市公司增發(fā)新股前，向現(xiàn)有股東按目前持有股份比例提供優(yōu)先認股權，在股東按優(yōu)先認股權認購股份后若還有余額，承銷商有義務全部買進這部分剩余股票，然后再轉售給其他投資者。

　　(二)首次公開發(fā)行股票的估值和定價

　　1.首次公開發(fā)行股票的估值

　　對擬發(fā)行股票的合理估值是首次公開發(fā)行股票定價的基礎。

　　估值的方法主要有相對估值法和絕對估值法。

　　(1)相對估值法

　　相對估值法，也稱可類比上市公司估值法，將擬首發(fā)股票公司與具有相同行業(yè)和財務特征的上市公司比較進行估值的方法。

　　可類比公司要選擇同類公司如產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品、主要經(jīng)營地域、增長特點、贏利能力、資金需求、周期性等。

　　相對估值法采用比率指標進行比較，其結果一般都是倍數(shù)。主要有：

　　P/E(市盈率)倍數(shù)估值法

　　P/B(市凈率)倍數(shù)估值法

　　EV/EBIT(企業(yè)價值與利息、所得稅前收益)倍數(shù)法估值法

　　EV/EBITDA(企業(yè)價值與利息、所得稅、折舊、攤銷前收益)倍數(shù)估值法

　　EV/EBITDAR(企業(yè)價值與利息、所得稅、折舊、攤銷、租金前收益)倍數(shù)估值法等。

　　1)市盈率

　　市盈率=股票市場價格/每股收益

　　=股票市場價格/每股凈利潤

　　發(fā)行人股票價值=估值市盈率×每股收益

　　估值市盈率：根據(jù)二級市場同行業(yè)的平均市盈率、發(fā)行人的經(jīng)營情況及成長性等擬定。

　　2)市凈率

　　市凈率=股票市場價格/每股凈資產(chǎn)

　　發(fā)行人股票價值=估值市凈率×每股凈資產(chǎn)

　　估值市凈率：根據(jù)二級市場同行業(yè)的平均市凈率、發(fā)行人的經(jīng)營情況及其凈資產(chǎn)收益率等擬定。

　　(2)絕對估值法

　　絕對估值法是著眼于企業(yè)未來的經(jīng)營業(yè)績，通過估算企業(yè)未來的預期收益并以適當?shù)恼郜F(xiàn)率折算成現(xiàn)值，借以進行企業(yè)估值的方法。

　　絕對估值法主要有：

　　DDM模型(Dividend Discount Model ，股利折現(xiàn)模型)

　　DCF模型(Discount Cash Flow ，折現(xiàn)現(xiàn)金流模型)。DCF模型又分為FCFE 模型( Free Cash Flow for the Equity，股權自由現(xiàn)金流模型)和FCFF 模型(Free Cash Flow for the Firm ，公司自由現(xiàn)金流模型)。

　　2.首次公開發(fā)行股票的定價方式

　　根據(jù)股票供求雙方在價格決定中的作用，新股發(fā)行方式可分為：簿記方式、競價方式、固定價格方式、混合方式四種。

　　(1)簿記方式(累計訂單定價方式)：指主承銷商通過對擬首次公開發(fā)行股票企業(yè)的全面、深入研究，先確定新股發(fā)行價格區(qū)間，通過召開路演推介會，征集需求量和需求價格信息建立簿記，繪出需求曲線，然后對發(fā)行價格進行修正，最后確定發(fā)行價格，承銷商自由分配股份并對后市給予支持的新股發(fā)行方式。

　　特點：承銷商有較大的定價和分配銷售新股的權利。

　　(2)競價方式(拍賣方式)：指所有投資者申報價格和數(shù)量，主承銷商對所有有效申購按價格從高到低進行累計，累計申購量達到新股發(fā)行量的價位為有效價位。發(fā)行價格的確定：

　?、俳y(tǒng)一價格拍賣

　　②差別價格拍賣

　　顯著特征：投資方有較大的定價新股和購買新股股份數(shù)的主動權。

　　(3)固定價格方式：是承銷商事先確定發(fā)行價格，投資者根據(jù)這一價格申購，如果超額，承銷商或有較大分配權力，或采取比例配發(fā)的方式。

　　(4)混合方式：是多種招股方式同時混合使用，如香港采用的模式是將簿記方式與固定價格公開認購相結合，臺灣模式則是簿記方式、競價方式與固定價格公開申購三者的結合。

　　【例題·單選題】(2012年試題)

　　如果某次IPO定價采用統(tǒng)一價格拍賣方式，競價中有效價位為a，最高價位為b,則該新股發(fā)行價格是(　)。

　　A.有效價位a和最高價位b的加權平均值

　　B.有效價位a

　　C.有效價位a和最高價位b的算術平均值

　　D.最高價位b

　　『正確答案』B

　　『答案解析』本題考查統(tǒng)一價格拍賣方式。在統(tǒng)一價格拍賣中，這一有效價位即新股的發(fā)行價格。

　　3.我國的首次公開發(fā)行股票的詢價制

　　(1)我國的新股詢價制——薄記方式與競價方式的結合

　　2005年初開始實現(xiàn)詢價與固定價格公開認購相結合的模式。

　　2006 年9月11日證監(jiān)會正式發(fā)布《證券發(fā)行與承銷管理辦法》(后經(jīng)修訂3次)：

　　首次公開發(fā)行股票，可以通過向詢價對象詢價的方式確定股票發(fā)行價格，也可以通過發(fā)行人與主承銷商自主協(xié)商直接定價等其他合法可行的方式確定發(fā)行價格，發(fā)行人應在發(fā)行公告中說明本次發(fā)行股票的定價方式。

　　我國的詢價制要求，首次公開發(fā)行股票，應當通過向特定機構投資者(以下稱詢價對象)詢價的方式確定股票發(fā)行價格。詢價對象是指符合規(guī)定條件的證券投資基金管理公司、證券公司、信托投資公司、財務公司、保險機構投資者、合格境外機構投資者、主承銷商自主推薦的機構和個人投資者，以及經(jīng)中國證監(jiān)會認可的其他投資者。

　　未參與初步詢價或者參與初步詢價但未有效報價的詢價對象，不得參與累計投標詢價和網(wǎng)下配售。

　　(2)具體步驟

　　兩次詢價：初步詢價、累計投標詢價(主板IPO)(中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板IPO無須累計投標詢價)

　　①初步詢價階段：發(fā)行人及其保薦機構應向不少于20家(公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上，提供有效報價的詢價對象不少于50家)的符合證監(jiān)會規(guī)定條件的詢價對象進行詢價，通過詢價的報價結果確定發(fā)行價格區(qū)間以及相應的市盈率區(qū)間。

　　②累計投標詢價階段：發(fā)行人及其保薦機構應在已確定的發(fā)行價格區(qū)間內(nèi)向詢價對象進行累積投標詢價，并根據(jù)累計投標詢價結果確定發(fā)行價格。

　　發(fā)行人及其主承銷商應當向參與網(wǎng)下配售的詢價對象配售股票，配售股票的數(shù)量原則上不低于本次公開發(fā)行新股及轉讓老股(簡稱為本次發(fā)行)總量的50%。詢價對象與發(fā)行人、承銷商可自主約定網(wǎng)下配售股票的持有期限。

　　首次公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，可以向戰(zhàn)略投資者配售股票。戰(zhàn)略投資者不得參與首次公開發(fā)行股票的初步詢價和累計投標詢價，并應當承諾獲得本次配售的股票持有期限不少于12個月，持有期自本次公開發(fā)行的股票上市之日起計算。

　?、郯创_定價格向社會公眾公開網(wǎng)上發(fā)行。

　　(3)雙向回撥機制

　　網(wǎng)上申購不足時，可以向網(wǎng)下回撥，由網(wǎng)下投資者申購，仍然申購不足的，可以由承銷團推薦其他投資者參與網(wǎng)下申購。

　　網(wǎng)下中簽率為網(wǎng)上中簽率的2至4倍時，發(fā)行人和承銷商應將本次發(fā)售股份中的10%從網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥;4倍以上的應將本次發(fā)行股份中的20%從網(wǎng)下向網(wǎng)上回撥。

　　(4)超額配售選擇權(綠鞋期權)

　　指發(fā)行人授予主承銷商有權自主執(zhí)行超過計劃融資規(guī)模15%的配售新股的權力。當新股供不應求時，主承銷商以115%的數(shù)量向投資者發(fā)售，但其中15%的股票在股票發(fā)行完畢上市之日的30天內(nèi)推遲交付。

　　具體操作：①在綠鞋期權行使期內(nèi)，若市場股價高于發(fā)行價，主承銷商根據(jù)授權要求發(fā)行人按發(fā)行價額外配發(fā)多達該次募集總量15%的股票，再由主承銷商將其配售給投資者;②若市場股價低于發(fā)行價，則主承銷商用超額的15%的資金在市場按市場價購進股票再按發(fā)行價配售給投資者。

　　我國規(guī)定首次公開發(fā)行股票在4億股以上的可采用。

　　4.股票發(fā)行監(jiān)管制度

　　(1)股票發(fā)行監(jiān)管制度的一般形式

　　主要有三類：審批制、核準制、注冊制

　?、賹徟疲簬в袕娏矣媱澖?jīng)濟和行政干預的色彩。主要表現(xiàn)為：股票發(fā)行實行下達指標的辦法，同時對各地區(qū)、部門上報企業(yè)的家數(shù)作出限制。

　　②注冊制：又稱備案制或存檔制，是一種市場化的新股發(fā)行監(jiān)管制度。發(fā)行人在公開發(fā)行股票時，按照要求將所有應該公開的信息向證券發(fā)行監(jiān)管機構申報注冊和披露，并對該信息的真實性、準確性、完整性承擔責任，證券監(jiān)管機構只對申報材料進行“形式審查”。

　　③核準制：介于審批制和注冊制之間, 遵循強制性信息披露和合規(guī)性管理相結合的原則。它要求發(fā)行股票的公司必須符合有關法律和證券監(jiān)管機構規(guī)定的必備條件。證券監(jiān)管機構除進行注冊制要求的形式性審查外，還對發(fā)行公司的治理結構、營業(yè)性質、資本機構、發(fā)展前景、管理人員素質、公司競爭力等進行實質性的審查，并據(jù)此做出發(fā)行人是否符合發(fā)行條件的判斷。

　　(2)我國的新股發(fā)行監(jiān)管制度

　　第一階段：行政審批制階段(1990-2000年)

　　①“額度管理”階段(1993-1995年):

　　總額度——按省、行業(yè)分配總額度——確定企業(yè)。

　?、?ldquo;指標管理”階段(1996-2000年):

　　“總量控制，限報家數(shù)”

　　總家數(shù)——向省級政府、行業(yè)管理部門下達家數(shù)指標——確定發(fā)行企業(yè)。

　　第二階段：核準制階段(2001年至今)

　?、?ldquo;通道制”階段(2001年3月—2004年4月):

　　向各綜合類券商下達可推薦擬公開發(fā)行股票的企業(yè)家數(shù)。

　　②“保薦制”階段(2004年4月至今)

　　保薦：即有資格的保薦機構和保薦代表人推薦符合條件的公司公開發(fā)行和上市證券，并對所推薦的證券發(fā)行人所披露的信息的質量和所做出的承諾提供法定的持續(xù)訓示、督促、指導和信用擔保。

　　保薦人在推薦公開發(fā)行和上市的中介服務時，不僅要考慮自身的商業(yè)利益，還必須考慮公眾(投資人)的利益。

　　與通道制相比，保薦制增加了保薦人承擔發(fā)行上市過程中的連帶責任的制度內(nèi)容，這是該制度設計的初衷和核心內(nèi)容。

　　(三)債券發(fā)行

　　1.國債發(fā)行方式：憑證式國債完全采用承購包銷的方式;記賬式國債完全采用公開招標方式。

　　2.企業(yè)債券發(fā)行方式：企業(yè)債券必須經(jīng)資格審查，由專業(yè)信用評級機構進行信用評級，并有保證人擔保。須經(jīng)歷：額度申請、發(fā)行申報、資格審查、承銷發(fā)行。

　　3.金融債券發(fā)行方式：目前我國發(fā)行金融債的主體必須是政策性銀行，在銀行間債券市場以招標形式發(fā)行。

　　【例題·單選題】(2011年試題)

　　目前，我國記賬式國債采用的發(fā)行方式是(　)。

　　A.行政分配

　　B.承購包銷

　　C.邀請招標

　　D.公開招標

　　『正確答案』D

　　『答案解析』本題考查我國國債發(fā)行方式。目前憑證式國債發(fā)行完全采取承購包銷的方式，記賬式國債完全采用公開招標的方式。

　　(四)證券私募發(fā)行

　　1.證券私募發(fā)行：也稱內(nèi)部發(fā)行或不公開發(fā)行，是面向少數(shù)特定的投資者的發(fā)行方式。私募發(fā)行的對象通常是僅以與證券發(fā)行者具有某種密切關系者為認購對象。

　　2.私募發(fā)行的優(yōu)點：簡化了發(fā)行手續(xù);避免泄露公司機密;節(jié)省發(fā)行費用;縮短發(fā)行時間;發(fā)行條款靈活，較少受到法律規(guī)范的約束，可以制定更符合發(fā)行人要求的條款;比公開發(fā)行更有成功的把握等。

　　3.私募發(fā)行的缺點：證券流動性差;發(fā)行價格和交易價格可能會比較低，不利于籌資者;可能被投資者操縱;不利于企業(yè)擴大知名度等。

　　4.私募發(fā)行的方式

　　(1)股票私募發(fā)行：分為股東分攤(股東配股)和第三者分攤(私人配股)兩類。

　　(2)債券私募發(fā)行

　　發(fā)行對象有兩類：個人投資者、機構投資者

　　私募發(fā)債多用直接銷售方式，私募債券一般不允許轉讓。

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